1904正隆-台灣造紙產業龍頭 邁向越南最大紙廠
一、公司產業概況
正隆為台灣三大紙業、全球百大紙業，產銷佈局台灣、大陸、越南，近期積極進攻越南市場，啟動五期的第二生產基地投資計畫。
產品包含工業用紙、紙器、家庭用紙、紙品包材，其中工業用紙產能為台灣第一，家庭用紙有春風、蒲公英兩大知名品牌，市占率方面工業用紙>40%、家庭用紙>20%、紙器>30%，較2018年穩定成長(圖1)。
營收方面，正隆2019年營收逾403億元，2020首季來自台灣、大陸、越南三地營收占比分別為68％、16％、14％。
圖1、正隆各主要產品內銷市占率 (資料來源：正隆2019年報)
二、基本面分析
受惠於中國持續實施禁廢令、中美貿易戰的轉單影響及深化越南市場布局，正隆自2018年以來EPS、毛利率表現持續亮眼，2020年上半年受新冠疫情影響下獲利依舊不俗，2020Q1EPS達0.81元(圖2)，僅一季即近達2019年整年EPS 2.08元之4成。毛利率方面受惠於低原料成本，不僅連續4季成長，2020Q1毛利率達28.85%，更是創下歷史新高(圖3)。
圖2、正隆2015-2020 EPS走勢圖 (資料來源：財報狗)
圖3、正隆2015-2020 毛利率走勢圖 (資料來源：財報狗)
三、同業比較
台灣三大紙業有正隆、永豐餘、榮成，永豐餘以造紙為核心，2012轉為投資控股公司，事業體較為複雜，惟經營階層何家的虐傭案負面消息不斷，非筆者會考慮的投資標的。榮成因重心偏中國市場，受中國禁廢令影響，原料成本影響獲利，2018年後表現持續低迷，甚至2019年單季EPS為負。從EPS、毛利率、ROE各基本指標來看，正隆自2018年以來皆領先同業(圖4-圖6)。
圖4、三大紙業2015-2020 EPS比較圖 (資料來源：財報狗)
圖5、三大紙業2015-2020 毛利率比較圖 (資料來源：財報狗)
圖6、三大紙業2015-2020 ROE比較圖 (資料來源：財報狗)
四、未來展望
- 正隆越南五期生產計劃中，待平陽廠二期產能開出，營收貢獻將提高至22%，若未來五期全數開出，營收占比將逾31%。越南營收若能翻兩倍成長，五年後將帶動正隆集團營收突破500億元大關。
- 台灣方面加碼投資20億，包含5.77億元的燕巢新紙器廠、15億元的生質能CFB熱電系統，待燕巢新廠2021年Q3完工投產，將能開出新的產能貢獻營收。
- 正隆集團旗下的子公司山發營造，參與雙北多項都市更新開發整合案，除本業穩定獲利外，2020年底預計認列的營建收入24億元，將進一步能挹注獲利。
五、總結兩大看好的理由
- 低價的原料成本反應於營收、毛利率、EPS上，且同業中正隆屬於體質相對穩健的公司，投資亮點高達13項(圖7)，進可攻退可守。
- 16年前即進攻越南的正隆，相較於近期越南土地已漲至當初買價的四倍，具有進場優勢，未來待越南五期產能全部開出，將成為越南最大紙廠，獲利可觀。
圖7、正隆投資亮點 (資料來源：財報狗 2020.7.16)
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